卡姆丹克太陽能(00712.HK)

卡姆丹克太陽能（簡稱“公司”，下同）公布2012年度業(yè)績：營業(yè)收入10.26億元（人民幣，下同），同比增加0.9%；毛利率同比下降1個(gè)百分點(diǎn)至8.1%；年內(nèi)凈虧損1.65億元，較2011年的4630萬元虧損大幅增加；年內(nèi)每股虧損14.55分，較2011年度每股虧損4.09分大幅增加；不包括非現(xiàn)金虧損的1.91億元，公司經(jīng)調(diào)整凈利潤為6850萬元。

公司財(cái)務(wù)繼續(xù)保持穩(wěn)健 公司2012 年度有1.91 億元的非現(xiàn)金虧損，包括贖回可換股債券及注銷認(rèn)股權(quán)證虧損等項(xiàng)目。公司于年內(nèi)實(shí)現(xiàn)經(jīng)營活動(dòng)凈現(xiàn)金流2.08 億元，截至年底持有現(xiàn)金及受限制現(xiàn)金5.15 億元，凈債務(wù)權(quán)益比降至2.8%；于2012 年12 月和2013 年1 月通過兩次配股籌集資金分別為5600 萬港幣和2.04 億港幣。

公司運(yùn)營數(shù)據(jù)表現(xiàn)良好 2012 年，公司整體出貨量561.7 兆瓦，同比增加152.9%，其中N 型硅片出貨量310 兆瓦同比上升220.2%；多晶硅采購成本人民幣171.6 元/公斤，同比下降47.6%；貢獻(xiàn)利潤的N型硅片2012年價(jià)格僅下降38.1%，遠(yuǎn)好于P 型（價(jià)格全年下降76.4%）。

投資要點(diǎn)在于降成本和客戶基礎(chǔ)增加 公司將于2013 年在馬來西亞適時(shí)擴(kuò)充產(chǎn)能，電費(fèi)、人工分別可節(jié)約現(xiàn)有綜合成本5~10%、2~3%，公司還在考慮收購便宜的生產(chǎn)設(shè)備降低資本開支；公司預(yù)計(jì)二季度完成日本客戶認(rèn)證并開始供貨，此批N 型硅片將全部由金剛線切割，可降低切割成本20~30%；公司現(xiàn)有硅片厚度為150mm，計(jì)劃于2014 年逐步降至120mm，在保證轉(zhuǎn)換效率的基礎(chǔ)上降低硅片的耗硅量，節(jié)約成本。

估值與評級 我們認(rèn)為現(xiàn)階段值得投資的光伏股應(yīng)該具有以下特性：低負(fù)債或者償債有保障，能持續(xù)降成本，有較高的進(jìn)入門檻，正的經(jīng)營性現(xiàn)金流。預(yù)測公司2013 年每股凈資產(chǎn)為1.47 港幣，給予2013 年1.2X的預(yù)測PB，對應(yīng)目標(biāo)價(jià)1.76 港幣（與3 月26 日收盤價(jià)1.30 港幣相比，潛在漲幅35%），上調(diào)評級至“買入”。