當(dāng)整個(gè)光伏行業(yè)處于寒冬時(shí)，中環(huán)股份卻保持著強(qiáng)烈的擴(kuò)張欲望。公司今年8月宣布將作為第一大股東，在內(nèi)蒙古參與建設(shè)號(hào)稱“全球最大光伏電站項(xiàng)目”的7.5GW裝機(jī)容量光伏電站。當(dāng)時(shí)立刻引發(fā)市場(chǎng)關(guān)注。然而記者發(fā)現(xiàn)，盡管有國(guó)資“接濟(jì)”，但與其宏大的投資計(jì)劃和運(yùn)作方式相比，公司未來(lái)的“錢景”飄忽難料。

遭光伏“綁架”：負(fù)債率急升

2007年4月登陸中小板時(shí)，中環(huán)股份還是家專門生產(chǎn)半導(dǎo)體分立器件的企業(yè)。不過，公司總投資6.1億元的IPO項(xiàng)目——“6英寸0.35微米功率半導(dǎo)體器件生產(chǎn)線”卻連續(xù)虧損。據(jù)悉，該項(xiàng)目2009年4季度開始規(guī)模化生產(chǎn)，但2009－2011年分別虧掉6131.06萬(wàn)元、3619.90萬(wàn)元和3950.95萬(wàn)元。

中環(huán)股份把寶押在了光伏上，2009年投資組建內(nèi)蒙古中環(huán)光伏材料有限公司，從事太陽(yáng)能電池用單晶硅生產(chǎn)。那是光伏業(yè)最為風(fēng)光的一段時(shí)間，“半路出家”的中環(huán)股份也跟著沾光。

記者發(fā)現(xiàn)，2010年，中環(huán)全年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收13.09億元，同比增長(zhǎng)135%；實(shí)現(xiàn)凈利潤(rùn)9753萬(wàn)元，同比增長(zhǎng)207%。2011年上半年公司業(yè)績(jī)進(jìn)一步爆發(fā)，實(shí)現(xiàn)收入14.75億元，實(shí)現(xiàn)凈利1.85億元，分別同比大增215%和1114%。

甜頭讓中環(huán)股份更加信心膨脹，藐視風(fēng)險(xiǎn)。2011年5月，公司拋出定向增發(fā)預(yù)案，擬募集最多11億資金投資“IGBT及光電子器件用區(qū)熔單晶硅材料的研發(fā)和產(chǎn)業(yè)化項(xiàng)目”以及“綠色可再生能源太陽(yáng)能電池用單晶硅材料產(chǎn)業(yè)化工程二期項(xiàng)目”。

然而到了去年下半年，金融危機(jī)引爆的需求下滑、國(guó)內(nèi)產(chǎn)能過剩，讓光伏行業(yè)的形勢(shì)急轉(zhuǎn)直下，價(jià)格暴跌、庫(kù)存激增問題一下子爆發(fā)。中環(huán)股份的增發(fā)由此折戟。

“中環(huán)股份擴(kuò)產(chǎn)單晶硅片產(chǎn)能的資金消耗很大，投入了20多億，造成資金極度緊張。”一位不愿意具名的行業(yè)研究員告訴記者，“去年的時(shí)候，公司曾經(jīng)考慮過發(fā)債，后來(lái)又計(jì)劃從二級(jí)市場(chǎng)上再融資，但都失敗了。”

已經(jīng)被光伏辦“綁架”的中環(huán)股份不得不從一系列的擔(dān)保貸款、控股股東提供的委托貸款中獲得融資，但這樣做的結(jié)果是負(fù)債急劇攀升。記者注意到，2011年底，公司合并口徑的資產(chǎn)負(fù)債率高達(dá)70.77%，遠(yuǎn)高于同行業(yè)45%的平均水平。

33家銀行排隊(duì)：月月得還債

財(cái)務(wù)危機(jī)下，中環(huán)股份很快拋出了新的非公開發(fā)行股票預(yù)案。今年6月，公司宣布將發(fā)行股票數(shù)量不超過1.55億股，發(fā)行價(jià)不低于12.29元/股，募資不超過19億元，其中12.22億元擬用于償還銀行貸款，剩余募集資金補(bǔ)充流動(dòng)資金。

中環(huán)股份的還款壓力異常沉重。12.22億元的還款明細(xì)，列明了中環(huán)股份及子公司一共欠下多達(dá)33家銀行的借款。

記者發(fā)現(xiàn)，12.22億元借款按到期時(shí)間計(jì)算，公司2012年6月有1單，7月有2單，8月有7單，9月有10單，10月有1單，11月有3單，12月有1單。其余的銀行欠款，最遲還款期限在2013年2月。

中環(huán)股份稱，“若本次非公開發(fā)行股票募集資金項(xiàng)目實(shí)施后，公司的資產(chǎn)負(fù)債率將下降為47.12%，接近行業(yè)的平均水平，提升短期償債能力，財(cái)務(wù)狀況將大幅度改善。”

但記者注意到，公司資金鏈在持續(xù)惡化中。中環(huán)股份2012年三季報(bào)顯示，其短期借款高達(dá)25.15億元，比2011年末的11.09億元大幅攀升126%；合并口徑的資產(chǎn)負(fù)債率也進(jìn)一步增至74.06%。

“證監(jiān)會(huì)嚴(yán)格限制再融資資金的用途，一般不允許補(bǔ)充流動(dòng)資金和償還銀行貸款。”上述研究員稱，但中環(huán)股份此次定向增發(fā)只有兩位投資者，大股東中環(huán)集團(tuán)以及渤海信息基金，且都承諾三年的鎖定期，所以通過了證監(jiān)會(huì)審核。根據(jù)增發(fā)方案，中環(huán)集團(tuán)認(rèn)購(gòu)3254.68萬(wàn)股，渤海信息認(rèn)購(gòu)1.22億股，兩公司總計(jì)認(rèn)購(gòu)約1.55億股，實(shí)際控制人均為天津市國(guó)資委。

11月19日，中環(huán)股份終于拿到新增發(fā)方案的發(fā)行批文。

國(guó)資終救急：能否翻身難料

“中環(huán)股份償債壓力巨大，公司應(yīng)該會(huì)盡快完成定增。”上述研究員對(duì)記者坦言。

中環(huán)股份證券代表孫娟紅告訴記者，“這次增發(fā)采取的是提前鎖定投資者的方式，公司已經(jīng)和認(rèn)購(gòu)方簽訂了認(rèn)購(gòu)協(xié)議，增發(fā)應(yīng)該沒有問題，會(huì)盡快實(shí)施。”

但問題在于，天津國(guó)資委拿出19億真金白銀馳援上市公司，能否挽狂瀾于既倒？

三季報(bào)顯示，公司營(yíng)業(yè)利潤(rùn)為-6029.09萬(wàn)元，第三季度虧損繼續(xù)擴(kuò)大。處于經(jīng)營(yíng)困境中的中環(huán)股份將賭注押在了下游光伏電站。

對(duì)于被業(yè)內(nèi)看作“全球最大光伏電站項(xiàng)目”的最新進(jìn)展，記者從公司獲悉，中環(huán)股份將與SunPowerCorporation、內(nèi)蒙古電力（集團(tuán)）有限責(zé)任公司、呼和浩特金橋城建發(fā)展有限責(zé)任公司共同出資4億元作為最初投資設(shè)立“華夏聚光（內(nèi)蒙古）光伏電力有限公司”。其中，中環(huán)股份出資1.6億元，占合資公司注資的40%。

“這只是前期投資，建設(shè)一個(gè)裝機(jī)容量100MW的光伏電站，總投資都在10億元級(jí)別。”上海一位光伏行業(yè)人士指出，“光伏電站規(guī)劃投資巨大，目前建設(shè)光伏電站的成本大概是9元/瓦，即便是行業(yè)最低的成本也要7-8元/瓦。”據(jù)該人士保守估算，7.5GW裝機(jī)容量光伏電站總投資約600億元。中環(huán)股份按40%出資，資金需求將達(dá)到240億元的規(guī)模。

截至今年9月底，中環(huán)股份凈資產(chǎn)為19.06億元，即便算上即將入袋的19億元定增資金，公司凈資產(chǎn)也只有38億元。240億元的投資，相當(dāng)于再造6個(gè)中環(huán)股份，中環(huán)股份緊張的資金鏈能否承壓？

“公司目前只想盡快完成定增，進(jìn)一步融資還沒有考慮，要看后面投資電站的進(jìn)展。”孫娟紅回應(yīng)。

中環(huán)股份表示，其參建的光伏電站項(xiàng)目將優(yōu)先使用公司自產(chǎn)太陽(yáng)能電池單晶硅片，但目前還無(wú)法翔實(shí)準(zhǔn)確測(cè)算7.5GW的電站采購(gòu)硅片的數(shù)量，無(wú)法詳細(xì)準(zhǔn)確測(cè)算出對(duì)公司收入、利潤(rùn)的影響。“出資、批地、環(huán)評(píng)，特別是發(fā)電上網(wǎng)的路條都不是容易辦到的事情，世界最大的光伏電站？只當(dāng)是看熱鬧吧。”上述光伏行業(yè)人士坦言，目前業(yè)內(nèi)對(duì)中環(huán)股份的電站計(jì)劃仍持懷疑態(tài)度。

扎堆電站后勁不足

對(duì)光伏企業(yè)而言，投資電站似乎成為了最后的“救命稻草”。

今年下半年伊始，中環(huán)股份就發(fā)布公告稱，將在未來(lái)五年內(nèi)聯(lián)合其他四家企業(yè)在內(nèi)蒙古投資建設(shè)7.5GW的光伏電站。

相比于近一年多來(lái)業(yè)內(nèi)一些企業(yè)動(dòng)輒幾十甚至幾百兆瓦的電站投資而言，7.5GW的規(guī)模，具有巨大的想象空間。作為2009年豪擲數(shù)十億進(jìn)入光伏行業(yè)的中環(huán)股份而言，現(xiàn)實(shí)可能遠(yuǎn)沒有預(yù)料中那么美妙。數(shù)據(jù)顯示，該公司光伏板塊上半年的毛利率僅有5.03%，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其原有主業(yè)半導(dǎo)體行業(yè)13.94%的毛利率，可謂是“偷雞不成反蝕把米”。

值得關(guān)注的是，該公司此時(shí)發(fā)布投資電站的備忘錄，也不乏其他利益上的考慮，即中環(huán)股份有意進(jìn)行定向增發(fā)，而該議案已經(jīng)在其6月末召開的臨時(shí)股東大會(huì)上獲得通過。此次電站投資公告，無(wú)疑可以為其此次定向增發(fā)的股價(jià)方面，增加一些籌碼以及想象空間。

不過，對(duì)于中環(huán)股份而言，想要完成每年超過1吉瓦的電站建設(shè)，面臨的難題也不小。即便以現(xiàn)在的投資成本來(lái)看，每年超過百億的建設(shè)成本就是最大的考驗(yàn)。

光伏企業(yè)都在扎推電站

對(duì)于國(guó)內(nèi)光伏企業(yè)而言，光伏電站似乎已經(jīng)成為了最后的希望。

今年7月18日，拓日新能宣布總投資2.6億元，在新疆喀什投資建設(shè)20MW光伏并網(wǎng)電站。

其后，橫店?yáng)|磁也發(fā)布公告稱，公司擬總投資2.4億元，在甘肅張掖投資建設(shè)20MWp太陽(yáng)能光伏電站項(xiàng)目。公告顯示，橫店?yáng)|磁投資的上述并網(wǎng)光伏發(fā)電項(xiàng)目總裝機(jī)容量為20MW，計(jì)劃安裝20MW多晶硅太陽(yáng)能電池組以及相關(guān)的配套電氣設(shè)備。該項(xiàng)目總投資為2.4億元，預(yù)計(jì)在25年運(yùn)行期內(nèi)，實(shí)際總上網(wǎng)電量7.34億度，電費(fèi)總收入6.4億元，利潤(rùn)總額為1.98億元，投資回收期為9.9年。

此外，海潤(rùn)光伏也公告稱，公司擬與國(guó)電蒙電新能源投資有限公司合資，在內(nèi)蒙古投資建設(shè)兩座光伏電站，預(yù)計(jì)項(xiàng)目總投資金額合計(jì)約9億元，規(guī)模分別為20MW以及40MW。

與這些企業(yè)數(shù)十兆瓦的規(guī)模相比，中環(huán)股份的胃口顯然要大得多。

中環(huán)股份近日公告稱，該公司與SunPowerCorporation、內(nèi)蒙古電力（集團(tuán)）有限責(zé)任公司、呼和浩特金橋城建發(fā)展有限責(zé)任公司，于近日簽署了合作諒解備忘錄（以下簡(jiǎn)稱“備忘錄”），同意一起合作在中國(guó)內(nèi)蒙古設(shè)立一家合資企業(yè)，在內(nèi)蒙古運(yùn)營(yíng)高效率聚光型光伏太陽(yáng)能系統(tǒng)裝配設(shè)施，合資企業(yè)將于2017年前在內(nèi)蒙古開發(fā)建設(shè)7.5GW裝機(jī)容量的光伏電站。

更進(jìn)一步信息顯示，各方同意設(shè)立一家合資企業(yè)，由該合資企業(yè)具體運(yùn)作實(shí)施該項(xiàng)目。其中，中環(huán)股份擬出資比例為35%~40%，將成為合資企業(yè)的第一大股東。

另類救贖

在上述合作備忘錄中還規(guī)定，上述項(xiàng)目所用太陽(yáng)能電池硅片優(yōu)先使用公司自產(chǎn)太陽(yáng)能電池單晶硅片，但目前還無(wú)法詳實(shí)準(zhǔn)確測(cè)算7.5GW的電站采購(gòu)公司硅片的數(shù)量，無(wú)法詳細(xì)準(zhǔn)確測(cè)算出對(duì)公司收入、利潤(rùn)的影響。

顯然，這才是中環(huán)股份此次欲大規(guī)模投資電站的目的。

資料顯示，中環(huán)股份目前的主要業(yè)務(wù)為半導(dǎo)體材料以及光伏板塊。該公司于2009年披露將投資37億元進(jìn)軍光伏業(yè)務(wù)，目前一期、二期均已經(jīng)基本竣工、二期擴(kuò)能項(xiàng)目正在建設(shè)中。

不過，受行業(yè)產(chǎn)能過剩影響，在全行業(yè)虧損之際，中環(huán)股份自然也不能另外。

中環(huán)股份發(fā)布的2012年上半年報(bào)告顯示，報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)主營(yíng)業(yè)務(wù)收入112,480.93萬(wàn)元，與去年同期相比下降23.74%，其中新能源行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入60321.42萬(wàn)元，半導(dǎo)體行業(yè)實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入48449.89萬(wàn)元。盡管從收入上看，光伏業(yè)務(wù)已經(jīng)超過半導(dǎo)體，但其毛利率只有5.03%，要遠(yuǎn)遠(yuǎn)低于其原有主業(yè)半導(dǎo)體行業(yè)13.94%的毛利率。

對(duì)此，中環(huán)股份解釋稱，此次行業(yè)調(diào)整價(jià)格下挫是由下游環(huán)節(jié)逐步傳導(dǎo)向上游環(huán)節(jié)，因此多晶硅原材料及輔料成本下跌滯后于太陽(yáng)能電池用單晶硅晶體、晶片銷售價(jià)格的下跌，致使公司產(chǎn)品利潤(rùn)空間被大幅壓縮。

雖然在光伏領(lǐng)域受挫，但中環(huán)股份表示，將堅(jiān)定地加速推進(jìn)中環(huán)光伏二期擴(kuò)能項(xiàng)目進(jìn)程，擴(kuò)大產(chǎn)業(yè)規(guī)模，提升規(guī)模優(yōu)勢(shì)。

對(duì)于中環(huán)股份而言，在產(chǎn)能規(guī)模不斷擴(kuò)大的情況下，如何保證市場(chǎng)銷售，通過投資光伏電站自產(chǎn)自銷無(wú)疑成為了最有效的方式之一。

增加定向增發(fā)籌碼

綜合分析來(lái)看，中環(huán)股份此次拋出7.5GW的光伏電站建設(shè)信息，應(yīng)該與其正在醞釀的定向增發(fā)有關(guān)。

在今年6月份，中環(huán)股份第三屆董事會(huì)第二十二次（臨時(shí)）會(huì)議審議通過了定向增發(fā)方案，且該議案已經(jīng)在6月末的2012年第三次臨時(shí)股東大會(huì)上獲得了通過，擬募資19億元。

資料顯示，中環(huán)股份目前已經(jīng)與其前兩大股東公司控股股東中環(huán)集團(tuán)和渤海國(guó)資子公司天津渤海信息產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整股權(quán)投資基金有限公司簽訂了此次定向增發(fā)的認(rèn)股協(xié)議。

在分析人士看來(lái)，雖然已經(jīng)獲得了前兩大股東的認(rèn)購(gòu)承諾，但對(duì)于中環(huán)股份而言，有其他投資者參與此次定向增發(fā)，無(wú)疑可以減輕大股東的資金壓力。

但從中環(huán)股份所處行業(yè)現(xiàn)狀以及經(jīng)營(yíng)情況來(lái)看，增發(fā)對(duì)其他投資者的吸引力，顯然有限。

數(shù)據(jù)顯示，中環(huán)股份上半年實(shí)現(xiàn)收入11.25億元，凈利潤(rùn)為1012萬(wàn)元。而其之所以沒有如其他光伏企業(yè)那樣出現(xiàn)虧損，關(guān)鍵在于獲得了高額的政府補(bǔ)貼。該公司的營(yíng)業(yè)外收入就高達(dá)5000多萬(wàn)元，其中來(lái)自政府的補(bǔ)貼達(dá)到了4032萬(wàn)元。

從中環(huán)股份的財(cái)務(wù)狀況來(lái)看，此次定向增發(fā)對(duì)其維持正常的資金鏈具有決定性作用。上半年，其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流為-1.76億元。在此情況下，該公司主要依靠銀行貸款來(lái)維持日常的經(jīng)營(yíng)和投資，上半年共獲得6億元的短期貸款以及3億元的長(zhǎng)期貸款，這成了其保證資金的主要支撐。

不過，對(duì)于中環(huán)股份而言，能否通過此次“放衛(wèi)星”式的電站投資意向，增加定向增發(fā)砝碼，仍存在很大的不確定性。

從中環(huán)股份此次公布的投資意向來(lái)看，每年將要完成的電站項(xiàng)目超過1吉瓦，以目前的投資成本來(lái)看，僅此一項(xiàng)需要的資金就超過百億。雖然通過使用自產(chǎn)產(chǎn)品可以減輕付出真金白銀的壓力，但由于電站投資回報(bào)周期較長(zhǎng)等特性，其結(jié)果可能是賬面收入很好看卻沒有太多資金入賬，因此是否真能緩解其資金之困還很難說。