隨著中國(guó)海上風(fēng)電建設(shè)離岸距離增加，我們認(rèn)為行業(yè)應(yīng)用高壓送出將成為重要趨勢(shì)。目前高壓送出項(xiàng)目已經(jīng)有飽滿的規(guī)劃，我們預(yù)計(jì)有望在2024-2025年給行業(yè)帶來(lái)超過(guò)200億元新增高壓海纜訂單，這部分訂單的高盈利水平也有望在未來(lái)2-3年延續(xù)?？紤]項(xiàng)目的建設(shè)周期，我們預(yù)計(jì)2023-2026年行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)15GW高壓海風(fēng)項(xiàng)目的建設(shè)，2023-2026年高壓主纜的交付金額CAGR有望接近70%。

摘要

中國(guó)海上風(fēng)電向遠(yuǎn)海發(fā)展，高壓送出成為趨勢(shì)，高壓項(xiàng)目規(guī)劃飽滿。中國(guó)海上風(fēng)電在平價(jià)前后建設(shè)項(xiàng)目的平均離岸距離差別不大，除個(gè)別區(qū)域外，大部分區(qū)域的項(xiàng)目仍主要在離岸30km附近。隨著省管海域海風(fēng)資源即將在未來(lái)幾年開發(fā)完畢，我們認(rèn)為中國(guó)海風(fēng)在專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)開發(fā)是趨勢(shì)，打開海上風(fēng)電資源空間，并推動(dòng)海風(fēng)向遠(yuǎn)海發(fā)展，遠(yuǎn)海海風(fēng)應(yīng)用高壓送出將成為趨勢(shì)，而高壓柔性直流送出將成為遠(yuǎn)海、大容量送出的重要趨勢(shì)。我們從各地已經(jīng)明確的項(xiàng)目規(guī)劃中統(tǒng)計(jì)了約17GW高壓送出海風(fēng)平價(jià)項(xiàng)目，也預(yù)估其他區(qū)域（如江蘇）仍有增量項(xiàng)目有望在2024年完成分配，這些項(xiàng)目有望在2024-2025年分批次逐步進(jìn)入開工建設(shè)階段。

中國(guó)海纜單GW價(jià)值量提升趨勢(shì)不變，飽滿高壓海纜訂單即將釋放，2023-2026年高壓主纜的交付金額CAGR有望接近70%，頭部海纜公司有望受益。我們認(rèn)為海纜行業(yè)整體單GW價(jià)值量隨著全國(guó)范圍項(xiàng)目離岸距離變遠(yuǎn)會(huì)呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，即使是高壓柔性直流的應(yīng)用對(duì)于個(gè)別區(qū)域項(xiàng)目呈現(xiàn)價(jià)值量的下降，但從行業(yè)整體來(lái)看影響較小，海纜行業(yè)整體單GW價(jià)值量仍會(huì)較近1-2年平均略高于10億元/GW的水平保持提升。隨著高壓送出項(xiàng)目在2024-2025年分批次逐步進(jìn)入開工建設(shè)階段，有望給行業(yè)帶來(lái)超過(guò)200億元新增高壓海纜訂單，我們預(yù)計(jì)2023-2026年行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)15GW高壓海風(fēng)項(xiàng)目的建設(shè)，2023-2026年高壓主纜的交付金額CAGR有望接近70%。高壓送出項(xiàng)目對(duì)海纜的生產(chǎn)和項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)提出了較高要求，我們預(yù)計(jì)頭部海纜公司有望在高壓送出項(xiàng)目上獲得較大訂單份額。高壓海纜的盈利水平也高于普通海纜，我們預(yù)計(jì)高壓海纜相對(duì)高的盈利水平有望至少在未來(lái)2-3年內(nèi)延續(xù)。

風(fēng)險(xiǎn)

海上風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期；海纜環(huán)節(jié)競(jìng)爭(zhēng)加劇。

正文

中國(guó)海上風(fēng)電向遠(yuǎn)海發(fā)展，高壓送出成為趨勢(shì)，高壓項(xiàng)目規(guī)劃飽滿

平價(jià)前后海風(fēng)項(xiàng)目全國(guó)平均離岸距離差別不大，不同省份之間存在差異

近年來(lái)中國(guó)海上風(fēng)電項(xiàng)目仍主要集中于近海，江蘇和廣東率先向遠(yuǎn)海發(fā)展。截至2022年末，中國(guó)海上風(fēng)電累計(jì)裝機(jī)量達(dá)30.51GW，我們統(tǒng)計(jì)了近幾年建設(shè)的海風(fēng)項(xiàng)目加權(quán)平均離岸距離基本處于30km附近，且平價(jià)前后（以2021年末為界限）變化不大，我們認(rèn)為這主要由于海上風(fēng)電在不同省份的發(fā)展階段不同導(dǎo)致。以山東為例，山東2021年完成了首個(gè)海上風(fēng)電項(xiàng)目的并網(wǎng)，2022年開始其省管海域仍有不少項(xiàng)目實(shí)現(xiàn)開工建設(shè)，因此平價(jià)前后離岸距離均相對(duì)較近；而海南、廣西在補(bǔ)貼時(shí)期未有海風(fēng)項(xiàng)目啟動(dòng)，平價(jià)后在其省管海域規(guī)劃的項(xiàng)目也距離較近；江蘇和廣東（特別是粵西區(qū)域）為代表在平價(jià)前已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了較多項(xiàng)目的建設(shè)，因此平價(jià)后規(guī)劃開發(fā)的項(xiàng)目普遍離岸距離較遠(yuǎn)，諸多項(xiàng)目已經(jīng)離岸超過(guò)50km。

圖表1：中國(guó)海上風(fēng)電項(xiàng)目加權(quán)平均離岸距離（2015-2024）

注：平均離岸距離按項(xiàng)目容量加權(quán)平均；2015-2022年數(shù)據(jù)根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際并網(wǎng)時(shí)間，2023-2024年數(shù)據(jù)根據(jù)我們梳理的項(xiàng)目規(guī)劃

資料來(lái)源：采招網(wǎng)，各省發(fā)改委，中金公司研究部

圖表2：中國(guó)海上風(fēng)電項(xiàng)目加權(quán)平均離岸距離按省份劃分（2021-2024）

注：平均離岸距離按項(xiàng)目容量加權(quán)平均；2021-2022年數(shù)據(jù)根據(jù)項(xiàng)目實(shí)際并網(wǎng)時(shí)間，2023-2024年數(shù)據(jù)根據(jù)我們梳理的項(xiàng)目規(guī)劃

資料來(lái)源：采招網(wǎng)，各省發(fā)改委，中金公司研究部

中國(guó)省管海域海風(fēng)資源即將在未來(lái)幾年開發(fā)完畢，專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)海風(fēng)開發(fā)是長(zhǎng)期趨勢(shì)，推動(dòng)海風(fēng)向遠(yuǎn)海發(fā)展

海外較早進(jìn)入專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)海上風(fēng)電項(xiàng)目開發(fā)階段，英德等歐洲國(guó)家海上風(fēng)電裝機(jī)已主要由專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)資源貢獻(xiàn)。海外海上風(fēng)電開發(fā)起步較早，較多歐洲國(guó)家已進(jìn)入專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)海上風(fēng)電項(xiàng)目開發(fā)階段。截至2021年末，英國(guó)已投運(yùn)的專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)海域海上風(fēng)電項(xiàng)目規(guī)模達(dá)到6,915MW，占海風(fēng)總裝機(jī)容量的66%。在建及規(guī)劃的項(xiàng)目中位于專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)的比例進(jìn)一步提高，目前已確定的專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)海上風(fēng)電項(xiàng)目超過(guò)18GW，規(guī)劃將于2030年及之前陸續(xù)并網(wǎng)，項(xiàng)目水深基本在30-40m左右，平均離岸距離在60-70km左右。根據(jù)德國(guó)海上風(fēng)電研究機(jī)構(gòu)Wab及全球風(fēng)能協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，截至2020年底德國(guó)累計(jì)海上風(fēng)電裝機(jī)容量7.7GW，其中領(lǐng)海區(qū)域僅有526MW海上風(fēng)電項(xiàng)目，即專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)海上風(fēng)電裝機(jī)容量占海風(fēng)總裝機(jī)容量的93%。

圖表3：英國(guó)海風(fēng)在建及規(guī)劃項(xiàng)目水深與離岸距離（截至2021年末）

注：氣泡大小代表項(xiàng)目容量大小資料來(lái)源：英國(guó)商業(yè)、能源和工業(yè)戰(zhàn)略部，RenewableUK，中金公司研究部

圖表4：德國(guó)海風(fēng)投運(yùn)項(xiàng)目離岸距離（截至2020年末）

注：氣泡大小代表項(xiàng)目容量大小資料來(lái)源：WAB，中金公司研究部

中國(guó)省管海域海風(fēng)資源即將在未來(lái)幾年逐步開發(fā)完畢，海上風(fēng)電在專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)開發(fā)是趨勢(shì)，打開海上風(fēng)電資源空間，并推動(dòng)海風(fēng)向遠(yuǎn)海發(fā)展。各沿海省份的十四五規(guī)劃中已經(jīng)規(guī)劃省管海域中大部分項(xiàng)目在十四五期間建成或開工，我們預(yù)計(jì)自2026年開始仍有一些省份如廣東、江蘇、浙江、福建區(qū)域存在省管海域項(xiàng)目在建，但全國(guó)范圍內(nèi)自2026年開始省管海域海風(fēng)項(xiàng)目將不會(huì)是主要開發(fā)方向。根據(jù)中國(guó)電建華東勘測(cè)設(shè)計(jì)研究院的統(tǒng)計(jì)，“十四五”期間各沿海主要省份已經(jīng)新增了超過(guò)200GW專屬經(jīng)濟(jì)區(qū)海域海風(fēng)規(guī)劃，披露了約67.8GW在該區(qū)域內(nèi)的項(xiàng)目開工目標(biāo)，這些項(xiàng)目除少量外基本處于很早期的規(guī)劃階段，絕大多數(shù)項(xiàng)目尚未啟動(dòng)前期手續(xù)，我們預(yù)計(jì)在未來(lái)1-2年開始，特別是2025年后將成為行業(yè)著力推進(jìn)的方向，推動(dòng)行業(yè)向遠(yuǎn)海發(fā)展。中長(zhǎng)期伴隨技術(shù)進(jìn)步降本的更好實(shí)現(xiàn)，向?qū)俳?jīng)濟(jì)區(qū)的更遠(yuǎn)區(qū)域（離岸150-400km）開發(fā)后，我們預(yù)計(jì)可開發(fā)資源體量空間能夠更上一個(gè)大的臺(tái)階。

圖表5：各省海上風(fēng)電“十四五”期間新增開工及新增規(guī)劃目標(biāo)

資料來(lái)源：《海上風(fēng)電市場(chǎng)造價(jià)水平及項(xiàng)目經(jīng)濟(jì)性測(cè)算》（中國(guó)電建華東勘測(cè)設(shè)計(jì)研究院，2022），《江蘇省“十四五”海上風(fēng)電發(fā)展前景展望》（中國(guó)電建華東勘測(cè)設(shè)計(jì)研究院，2022），中金公司研究部

遠(yuǎn)海風(fēng)電應(yīng)用高壓送出成為趨勢(shì)，高壓柔性直流輸電將在遠(yuǎn)距離大容量送出項(xiàng)目廣泛應(yīng)用

歐洲輸出纜市場(chǎng)已逐步探索高壓送出應(yīng)用。早期歐洲市場(chǎng)已投運(yùn)海上風(fēng)電項(xiàng)目多為132kV三芯交流規(guī)格，伴隨歐洲海上風(fēng)電的持續(xù)開發(fā)，項(xiàng)目離岸距離越來(lái)越遠(yuǎn)，近年來(lái)已投運(yùn)項(xiàng)目以220kV三芯交流規(guī)格為主，后續(xù)規(guī)劃于2023年-2030年期間投運(yùn)的海上風(fēng)電項(xiàng)目開始逐步應(yīng)用320kV單芯直流乃至更高電壓等級(jí)的525kV單芯直流規(guī)格輸出纜產(chǎn)品，如2023年5月Tennet（荷蘭輸電系統(tǒng)運(yùn)營(yíng)商）完成18GW換流站輸出纜招標(biāo)，采購(gòu)規(guī)格即為525kV單芯直流海纜，項(xiàng)目單體容量達(dá)2GW。

圖表6：歐洲海上風(fēng)電送出纜逐步探索高壓送出應(yīng)用

注：項(xiàng)目樣本統(tǒng)計(jì)量相對(duì)有限。氣泡大小表示項(xiàng)目裝機(jī)容量大?。换疑珰馀菔疽庵绷魉统?，紅色氣泡示意交流送出 資料來(lái)源：Prysmian公司官網(wǎng)，NKT公司官網(wǎng)，Nexans公司官網(wǎng)，中金公司研究部

國(guó)內(nèi)遠(yuǎn)海風(fēng)電應(yīng)用高壓送出將成為趨勢(shì)。在近幾年國(guó)內(nèi)絕大部分海風(fēng)項(xiàng)目中，采用220kV交流送出的方式結(jié)構(gòu)簡(jiǎn)單、技術(shù)成熟、項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)豐富。但隨著項(xiàng)目容量變大，需要多回路海纜并聯(lián)或者提升海纜界面才能實(shí)現(xiàn)大容量輸電；同時(shí)隨著項(xiàng)目離岸距離變遠(yuǎn)，無(wú)功補(bǔ)償?shù)男枨髸?huì)提升，必要時(shí)需要在海上設(shè)置無(wú)功補(bǔ)償站。以英國(guó)的Hornsea Project One項(xiàng)目為例，該項(xiàng)目容量1,218MW，采用3回路220kV送出，單回海纜長(zhǎng)度142km，配置了3座220kV海上升壓站和一座海上無(wú)功補(bǔ)償站。而由于部分海域不適合建立無(wú)功補(bǔ)償站，以及多回路海纜也對(duì)海底通道提出高的要求，一種解決方式是改用更高電壓（330kV或500kV）送出來(lái)解決輸電損耗和降低海纜回路，500kV交流送出已經(jīng)應(yīng)用于近期即將并網(wǎng)的粵電陽(yáng)江青洲一二項(xiàng)目上，而330kV送出也即將應(yīng)用在三峽陽(yáng)江青洲六項(xiàng)目。

遠(yuǎn)距離大容量送出項(xiàng)目對(duì)高壓柔性直流技術(shù)的應(yīng)用提出需求。隨著海上風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)向遠(yuǎn)海發(fā)展，同時(shí)在遠(yuǎn)海區(qū)域項(xiàng)目容量增加，甚至可以出現(xiàn)2-3GW成片的海上風(fēng)電項(xiàng)目，此時(shí)柔性直流輸電電壓穩(wěn)定，不需要無(wú)功補(bǔ)償，且可以節(jié)約海纜用量，成為遠(yuǎn)海大容量項(xiàng)目送出的重要方式，但由于需要增加換流站的建設(shè)增加了初期投資成本，因此更適用于離岸距離更遠(yuǎn)（一般超過(guò)70km）且項(xiàng)目容量較大（一般2GW或以上）的情形。

圖表7：海上風(fēng)電柔性直流送出示意圖

資料來(lái)源：《海上風(fēng)電行業(yè)健康可持續(xù)發(fā)展的若干思考》（中國(guó)電建廣東電力設(shè)計(jì)研究院，2022），中金公司研究部

高壓柔性直流送出已經(jīng)有諸多應(yīng)用案例，正在成為遠(yuǎn)海、大容量送出的重要趨勢(shì)。歐洲區(qū)域海上風(fēng)電應(yīng)用柔性直流輸電的歷史較早，案例較多，且多個(gè)項(xiàng)目應(yīng)用的單條海纜長(zhǎng)度已經(jīng)超過(guò)了100km。國(guó)內(nèi)在江蘇如東1100MW（（H6、H8、H10）項(xiàng)目上首先使用了±400kV柔性直流送出，整個(gè)項(xiàng)目送出直流海纜長(zhǎng)度為99km、220kV交流海纜長(zhǎng)度約30km、35kV陣列海纜長(zhǎng)度約為357km，我們測(cè)算該高壓柔性直流送出項(xiàng)目單GW海纜價(jià)值量在12億元左右，較類似距離交流送出的海纜價(jià)值量有30%以上的節(jié)約。隨著全球海上風(fēng)電向遠(yuǎn)海發(fā)展，歐洲和中國(guó)區(qū)域已經(jīng)陸續(xù)規(guī)劃了更多高壓送出的海風(fēng)項(xiàng)目，其中有諸多項(xiàng)目開始應(yīng)用高壓柔性直流送出。

圖表8：國(guó)內(nèi)外主要應(yīng)用柔性直流送出的海上風(fēng)電項(xiàng)目

資料來(lái)源：《柔性直流輸電助力海上風(fēng)電邁向深遠(yuǎn)?！罚ㄖ袊?guó)能源建設(shè)集團(tuán)廣東省電力設(shè)計(jì)研究院，2023），中金公司研究部

中國(guó)高壓送出海風(fēng)項(xiàng)目規(guī)劃飽滿，更多項(xiàng)目有望自2024年起完成分配

中國(guó)高壓送出海風(fēng)項(xiàng)目規(guī)劃飽滿。我們從各地規(guī)劃的項(xiàng)目中統(tǒng)計(jì)到了17.3GW已經(jīng)初步明確為高壓送出的平價(jià)海風(fēng)項(xiàng)目，其中除粵電陽(yáng)江青洲一二項(xiàng)目已經(jīng)進(jìn)入并網(wǎng)階段外，進(jìn)度相對(duì)較快的為三峽陽(yáng)江青洲五六七和中廣核陽(yáng)江帆石一二項(xiàng)目，這5GW項(xiàng)目規(guī)劃于2024-2025年完成建設(shè)并網(wǎng)。其他項(xiàng)目有廣東汕尾紅海灣3GW、廣東陽(yáng)江三山島3GW、山東半島北N場(chǎng)址1GW、浙江溫嶺1GW、福建長(zhǎng)樂(lè)外海2.1GW（500kV柔性直流聯(lián)合送出）和寧德深水A區(qū)0.8GW，這些項(xiàng)目基本于近一年完成資源分配，正常需要半年到一年左右時(shí)間進(jìn)行項(xiàng)目核準(zhǔn)的流程。另外，我們也預(yù)估仍有其他增量高壓送出項(xiàng)目有望在2024年完成分配，比如江蘇區(qū)域后續(xù)有望成為重要的高壓送出項(xiàng)目新增貢獻(xiàn)地。

圖表9：已經(jīng)初步明確為高壓送出的海上風(fēng)電平價(jià)項(xiàng)目（截至2023年11月）

注：部分項(xiàng)目送出方式存在預(yù)估，可能與最終方案存在偏差 資料來(lái)源：采招網(wǎng)，各省發(fā)改委，中金公司研究部

中國(guó)海纜單GW價(jià)值量提升趨勢(shì)不變，飽滿高壓海纜訂單即將釋放，頭部海纜公司有望受益

海纜單GW價(jià)值量與離岸距離呈正相關(guān)，高壓送出不改海纜整體單GW價(jià)值量提升趨勢(shì)

海纜單GW價(jià)值量與離岸距離呈正相關(guān)。我們統(tǒng)計(jì)了平價(jià)以來(lái)的海上風(fēng)電項(xiàng)目單GW海纜價(jià)值量與離岸距離的關(guān)系，離岸30km以內(nèi)的項(xiàng)目海纜價(jià)值量在10億元/GW上下，這部分項(xiàng)目貢獻(xiàn)了2022-2024年海風(fēng)裝機(jī)的主要來(lái)源，少部分項(xiàng)目如廣東陽(yáng)江和江蘇區(qū)域已經(jīng)到了離岸50-70km，海纜單GW價(jià)值量會(huì)呈現(xiàn)提升到15-20億元/GW，個(gè)別項(xiàng)目已經(jīng)超過(guò)了20億元/GW。

我們認(rèn)為中國(guó)海纜市場(chǎng)未來(lái)整體單GW價(jià)值量的變化趨勢(shì)應(yīng)從幾個(gè)維度去分析：

? 絕大多數(shù)區(qū)域項(xiàng)目開發(fā)由近及遠(yuǎn)，海纜單GW價(jià)值量呈現(xiàn)提升趨勢(shì)。隨著近1-2年離岸距離較近的海風(fēng)資源逐步開發(fā)完畢，以山東、浙江、福建等為代表的絕大多數(shù)區(qū)域會(huì)逐漸向離岸40km以外開發(fā)項(xiàng)目，我們預(yù)計(jì)海纜單GW價(jià)值量會(huì)先由過(guò)去1-2年的10億元/GW上下向15-20億元/GW提升。

? 部分區(qū)域在應(yīng)用高壓柔性直流送出后，會(huì)在交流/直流臨界點(diǎn)呈現(xiàn)單位價(jià)值量下降，但各地開發(fā)節(jié)奏不同，是一個(gè)漸變的過(guò)程。江蘇、廣東陽(yáng)江和其他個(gè)別區(qū)域現(xiàn)階段以交流送出為主，但已經(jīng)逐步具備高壓柔性直流送出的條件，在離岸70km以外開發(fā)的項(xiàng)目從高壓交流切換為高壓柔性直流后，我們預(yù)計(jì)海纜單GW價(jià)值量會(huì)由交流的20億元/GW左右下降至15億元/GW以下，但由于各地資源條件和開發(fā)節(jié)奏的不同，交流切換直流會(huì)是一個(gè)漸變的過(guò)程，待全國(guó)大部分區(qū)域都切換直流送出的過(guò)程中，比較早應(yīng)用直流送出的區(qū)域已經(jīng)隨著后續(xù)項(xiàng)目開發(fā)離岸更加遠(yuǎn)，單GW價(jià)值量也會(huì)同時(shí)呈現(xiàn)提升趨勢(shì)。

因此綜合來(lái)看，我們認(rèn)為海纜行業(yè)整體單GW價(jià)值量隨著全國(guó)范圍項(xiàng)目離岸距離變遠(yuǎn)會(huì)呈現(xiàn)提升趨勢(shì)，即使是高壓柔性直流的應(yīng)用對(duì)于個(gè)別區(qū)域的項(xiàng)目呈現(xiàn)價(jià)值量的下降，但從行業(yè)整體來(lái)看影響較小，海纜行業(yè)整體單GW價(jià)值量仍會(huì)較近1-2年平均略高于10億元/GW的水平保持提升，待行業(yè)全面切換直流的過(guò)程中，早期應(yīng)用直流的區(qū)域也隨著項(xiàng)目開發(fā)更遠(yuǎn)呈現(xiàn)價(jià)值量提升趨勢(shì)。

圖表10：已經(jīng)完成海纜采購(gòu)的海風(fēng)平價(jià)項(xiàng)目單GW海纜價(jià)值量統(tǒng)計(jì)（截至2023年11月）

注：以上統(tǒng)計(jì)不含敷設(shè)，部分項(xiàng)目海纜采購(gòu)金額含敷設(shè)，按敷設(shè)占比15%統(tǒng)一剔除 資料來(lái)源：采招網(wǎng)，中金公司研究部

圖表11：海纜單GW價(jià)值量與離岸距離呈正相關(guān)趨勢(shì)

注：數(shù)據(jù)來(lái)自上方表格中的項(xiàng)目統(tǒng)計(jì)

資料來(lái)源：采招網(wǎng)，中金公司研究部

圖表12：交流、直流送出方案造價(jià)對(duì)比示意圖

資料來(lái)源：《海上風(fēng)電并網(wǎng)與輸送方案比較》（中國(guó)電機(jī)工程學(xué)報(bào)，2014），中金公司研究部

2024年起國(guó)內(nèi)有望迎來(lái)強(qiáng)勁高壓海纜訂單，2025年起交付加速，頭部海纜公司有望受益

中國(guó)高壓送出海風(fēng)項(xiàng)目后續(xù)招標(biāo)有望帶來(lái)強(qiáng)勁海纜訂單。我們預(yù)計(jì)上方圖表9中所列式的高壓送出項(xiàng)目有望在2024-2025年分批次逐步進(jìn)入開工建設(shè)階段，有望在2024年起帶來(lái)強(qiáng)勁訂單規(guī)模，以單GW海纜15億元測(cè)算（考慮部分離岸相對(duì)較近的高壓項(xiàng)目和部分直流項(xiàng)目），行業(yè)新增高壓送出項(xiàng)目海纜訂單規(guī)模有望超過(guò)200億元，其中高壓主纜單GW價(jià)值量約為10-11億元，訂單規(guī)模有望超過(guò)150億元。考慮項(xiàng)目的建設(shè)周期，我們預(yù)計(jì)2023-2026年行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)15GW高壓海風(fēng)項(xiàng)目的建設(shè)，2023-2026年高壓主纜的交付金額CAGR有望接近70%，2025年開始高壓項(xiàng)目的交付量有望較之前加速提升，廣東、福建、江蘇和山東有望成為重要貢獻(xiàn)區(qū)域。

圖表13：高壓主纜交付規(guī)模預(yù)測(cè)

注：上圖金額含稅；實(shí)際交付進(jìn)度受項(xiàng)目進(jìn)展節(jié)奏影響可能存在偏差 資料來(lái)源：采招網(wǎng)，中金公司研究部

頭部海纜公司有望在高壓海纜訂單中獲得較大份額，且受益于這類訂單更高的盈利水平。高壓送出項(xiàng)目對(duì)海纜的生產(chǎn)和項(xiàng)目經(jīng)驗(yàn)提出了較高要求，頭部海纜公司在自十多年前開始已經(jīng)跟隨電網(wǎng)公司在島嶼間輸配電項(xiàng)目上進(jìn)行了高壓海纜的生產(chǎn)配套，今2-3年高壓送出海上風(fēng)電項(xiàng)目也逐步應(yīng)用，代表性的項(xiàng)目有江蘇如東1100MW（H6、H8、H10）項(xiàng)目±400kV柔性直流和粵電陽(yáng)江青洲一二1000MW項(xiàng)目500kV交流均已完成交付。后續(xù)三峽陽(yáng)江青洲五七項(xiàng)目也將成為國(guó)內(nèi)第一個(gè)應(yīng)用±500kV柔性直流的海風(fēng)項(xiàng)目，我們預(yù)計(jì)頭部海纜公司有望在高壓送出項(xiàng)目上獲得較大訂單份額。高壓海纜的盈利水平也高于普通海纜，根據(jù)中天海纜招股書披露2020年交付的江蘇如東項(xiàng)目柔直海纜毛利率達(dá)到73.9%，而東方電纜1H23海纜毛利率高達(dá)51.1%，也受益于粵電陽(yáng)江青洲一二項(xiàng)目主纜交付，我們預(yù)計(jì)高壓海纜相對(duì)高的盈利水平有望至少在未來(lái)2-3年內(nèi)延續(xù)。

圖表14：不同電壓等級(jí)海纜盈利水平示意圖（2023年）

注：個(gè)別項(xiàng)目受特殊因素影響會(huì)有所偏差 資料來(lái)源：公司公告（東方電纜、中天科技、漢纜股份），中金公司研究部

投資建議

隨著中國(guó)海上風(fēng)電建設(shè)離岸距離增加，我們認(rèn)為行業(yè)應(yīng)用高壓送出將成為重要趨勢(shì)。目前高壓送出項(xiàng)目已經(jīng)有飽滿的規(guī)劃，我們預(yù)計(jì)有望在2024-2025年給行業(yè)帶來(lái)超過(guò)200億元新增高壓海纜訂單，這部分訂單的高盈利水平也有望在未來(lái)2-3年延續(xù)?？紤]項(xiàng)目的建設(shè)周期，我們預(yù)計(jì)2023-2026年行業(yè)有望實(shí)現(xiàn)15GW高壓海風(fēng)項(xiàng)目的建設(shè)，2023-2026年高壓主纜的交付金額CAGR有望接近70%。

風(fēng)險(xiǎn)提示

? 海上風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)進(jìn)度不及預(yù)期：海上風(fēng)電項(xiàng)目建設(shè)受資源釋放和審批核準(zhǔn)等因素影響進(jìn)度不確定性大，如果出現(xiàn)資源釋放或?qū)徟藴?zhǔn)障礙，則會(huì)對(duì)產(chǎn)業(yè)鏈訂單和收入確認(rèn)節(jié)奏產(chǎn)生較大影響。

? 海纜環(huán)節(jié)競(jìng)爭(zhēng)加?。汉＠|環(huán)節(jié)目前競(jìng)爭(zhēng)相對(duì)溫和，具備高壓海纜生產(chǎn)交付能力的公司較少，但后續(xù)不排除同行業(yè)其他公司突破技術(shù)門檻實(shí)現(xiàn)供貨，可能造成競(jìng)爭(zhēng)加劇影響后續(xù)訂單的盈利表現(xiàn)。