“我們完全看不懂。”在第七屆中國電動(dòng)汽車百人會(huì)論壇（2021）上，“首富園丁”、“中國民營(yíng)海外上市之父”、漢德工業(yè)促進(jìn)資本主席蔡洪平感慨，看不懂全球發(fā)生的革命性的估值變化。

蔡洪平直呼看不懂造車新勢(shì)力的市值。在過去的兩周，埃隆·馬斯克成為新世界首富，中國頭部造車新勢(shì)力蔚來汽車市值破千億美元。憑什么造車新勢(shì)力獲得如此驚人的估值？相信每一位汽車行業(yè)人士，都在思索這個(gè)問題。1月17日，中國電動(dòng)汽車百人會(huì)主辦的《新能源智能汽車投資與創(chuàng)新論壇》上，與會(huì)嘉賓參與了這場(chǎng)深度討論。

世界正在被顛覆

蔡洪平稱，自己是在華爾街工作歷史最長(zhǎng)的、年紀(jì)最大的華人，如今離開華爾街，經(jīng)歷了在過去幾十年轟轟烈烈的中國企業(yè)海外上市的時(shí)代，在資本市場(chǎng)也深有體會(huì)和感受。但是，這樣里程碑式、革命性的顛覆，讓他深為震撼，也表示看不懂。

日前，隨著特斯拉股票再次上漲，埃隆·馬斯克以1948億美元的身價(jià)，登頂彭博億萬富翁指數(shù)，超越亞馬遜創(chuàng)始人貝索斯成為世界首富。特斯拉股價(jià)飆升743%，馬斯克身價(jià)也瘋漲。彭博社報(bào)道，這是“世上最快的財(cái)富創(chuàng)造”。

另一邊，中國“電動(dòng)三杰”也風(fēng)聲水起。2019年，李斌還是最慘的人。2020年，李斌變成了最爽的人。蔚來股價(jià)在2020年迎來暴漲，從2019年跌到不足2美元，一年內(nèi)便上漲35倍。1月11日，蔚來市值突破千億美元。另外兩家，小鵬汽車和理想汽車一年內(nèi)也分別上漲102%和75%。

截止2021年1月15日，蔚來、理想、小鵬三家新勢(shì)力市值超過1500億美元，特斯拉市值超過7800億美元。僅4家新造車企業(yè)，就創(chuàng)造了接近萬億美元的市值。而傳統(tǒng)車企中，一直排名第一的豐田汽車，總市值才不過2000多億美元。

從市場(chǎng)占有率來看，特斯拉只有全球1%市場(chǎng)份額，其市值等于豐田、大眾、通用、現(xiàn)代、寶馬等6家公司的總和，而這些企業(yè)汽車總產(chǎn)銷量占全球70%多。

從利潤(rùn)率角度來看，造車新勢(shì)力與傳統(tǒng)車企不可同日而語。特斯拉目前利潤(rùn)率2.4%，如果扣除碳排放積分收入，利潤(rùn)率為-2.3%。小鵬汽車目前利潤(rùn)率甚至為-56%。而寶馬汽車?yán)麧?rùn)率為12.4%。

可是這些因素完全不影響造車新勢(shì)力的估值，連蔡洪平都感慨，100年的投行和投資理念在今天統(tǒng)統(tǒng)被顛覆。

“傳統(tǒng)車企PE（PE指股票的本益比，“利潤(rùn)收益率”）一般為9倍到15倍，新造車企業(yè)則按照PS（銷售收入的倍數(shù)）計(jì)算。那么，豐田PS是1倍，特斯拉是22倍，小鵬是57倍，蔚來是38倍。”蔡洪平說。

造車新勢(shì)力在短短幾年時(shí)間內(nèi)，獲得如此驚人的市值，難道整個(gè)投資界瘋了嗎？

新勢(shì)力憑什么獲得高估值？

幾乎所有人都會(huì)追問造車新勢(shì)力的投資邏輯與市場(chǎng)估值。那么，造車新勢(shì)力高估值的原因有哪些？

宏觀上來看，新能源汽車巨大的市場(chǎng)空間，是造車新勢(shì)力高估值的基礎(chǔ)。中國發(fā)展研究基金會(huì)副理事長(zhǎng)、國務(wù)院發(fā)展研究中心原副主任劉世錦分析了新能源汽車市場(chǎng)未來的發(fā)展趨勢(shì)。

第一，都市圈和城市群能夠有力地帶動(dòng)汽車的需求；第二，基礎(chǔ)產(chǎn)業(yè)效率提升，將降低汽車產(chǎn)業(yè)生產(chǎn)、使用的成本；第三，中等收入群體擴(kuò)大是汽車需求消費(fèi)增長(zhǎng)的重要來源；第四，數(shù)字技術(shù)帶動(dòng)汽車走向電動(dòng)化、智能化、共享化。

峰瑞資本創(chuàng)始合伙人李豐從千人保有量以及國家能源戰(zhàn)略角度，分析新能源汽車的未來增長(zhǎng)空間。中國目前千人汽車保有量接近200輛，對(duì)照日本400輛千人保有量，中國未來汽車千人保有量很能翻番，總保有量從目前3億輛提升至6億輛。

而從我國能源角度來看，目前我國石油對(duì)外依存度較高，從國家能源安全角度來看，發(fā)展新能源汽車的戰(zhàn)略方向不會(huì)改變。“從中國智能手機(jī)市場(chǎng)過去20年發(fā)展經(jīng)驗(yàn)，中國未來必然會(huì)在新能源汽車領(lǐng)域出現(xiàn)世界級(jí)品牌。”李豐說。

但是，從宏觀層面來考慮，還不足以說明造車新勢(shì)力的高估值現(xiàn)像。蔡洪平則從四個(gè)層面進(jìn)行深入探索。

第一，成長(zhǎng)性。蔡洪平認(rèn)為，成長(zhǎng)性確實(shí)說明了高估值合理，具備科技屬性的造車新勢(shì)力成長(zhǎng)性性高達(dá)34%，而傳統(tǒng)企業(yè)成長(zhǎng)性不到3%，沒有增長(zhǎng)怎么有高估值？

第二，革命性。新能源智能汽車能不能替代傳統(tǒng)汽車？蔡洪平認(rèn)為，“大部分觀點(diǎn)都會(huì)是積極的。傳統(tǒng)車不會(huì)完全消失，但是電動(dòng)車未來占比一定超過50%，這將通過替代燃油車而獲得。”

第三，生產(chǎn)要素的根本性變化。蔡洪平表示，僅僅打出電動(dòng)車概念，造車新勢(shì)力估值不會(huì)那么高，最核心的問題是埃隆·馬斯克為代表的這一代人，向大家展示了未來智能汽車所帶來的巨大空間，“這是今天我們所有人沒法想象的。”

第四，中國要素。蔡洪平認(rèn)為，中國市場(chǎng)巨大，當(dāng)新興產(chǎn)業(yè)和應(yīng)用市場(chǎng)同時(shí)來到中國，這又是一個(gè)大的增長(zhǎng)空間。

是一個(gè)巨大的泡沫嗎？

2020年，特斯拉股價(jià)漲幅超過8倍，成為全球最有價(jià)值的科技型公司。而代表大盤的道瓊斯指數(shù)、恒生指數(shù)、上證指數(shù)，分別只上漲了7.25%、-3.31%、14%。造車新勢(shì)力們高估值，雖然存在著諸多合理性，但是“泡沫論“也此起彼伏。

通俗解釋，泡沫經(jīng)濟(jì)，指資產(chǎn)價(jià)值超越實(shí)體經(jīng)濟(jì)，極易喪失持續(xù)發(fā)展能力的宏觀經(jīng)濟(jì)狀態(tài)。由于缺乏實(shí)體經(jīng)濟(jì)的支撐，因此其資產(chǎn)猶如泡沫一般容易破裂，經(jīng)濟(jì)學(xué)上稱之為“泡沫經(jīng)濟(jì)”。股市短期瘋漲，市盈利急劇攀升，價(jià)格與價(jià)值嚴(yán)重背離，即產(chǎn)生股市泡沫。

那么，新能源智能汽車市場(chǎng)是否存在著巨大的泡沫嗎？

“泡沫一定有，但是是合理泡沫。”蔡洪平認(rèn)為，在這樣充滿混淆的、顛覆性的估值世界里面，凡是迎來新興產(chǎn)業(yè)和新興技術(shù)發(fā)展的時(shí)候，一定會(huì)有泡沫，但是屬于合理泡沫，“我把這個(gè)泡沫叫作‘巨浪’”。

蔚來資本管理合伙人余寧也認(rèn)為，目前造車新勢(shì)力估值不能簡(jiǎn)單理解為泡沫。相比于傳統(tǒng)制造型汽車企業(yè)，造車新勢(shì)力實(shí)質(zhì)上屬于科技型公司。制造型公司與科技型公司估值體系，有著本質(zhì)的區(qū)別，制造型公司的業(yè)績(jī)呈現(xiàn)線性增長(zhǎng)形勢(shì)，而科技型公司的未來業(yè)績(jī)，如果達(dá)到臨界點(diǎn)，將可能呈現(xiàn)出指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)。

不過，當(dāng)下的造車新勢(shì)力估值泡沫，并不一定是一件壞事。按照蔡洪平的觀點(diǎn)，這有利于全球資本市場(chǎng)偏好集中于新能源汽車，同時(shí)有利于盡早對(duì)造車新勢(shì)力形成統(tǒng)一的估值標(biāo)準(zhǔn)。

更為重要的是，更多具備科技屬性的造車新勢(shì)力，要盡快利用現(xiàn)在的估值迷惑期，到資本市場(chǎng)完成融資，“A股能上就上，不能上去美國，但是不能只靠PPT，還有許多工作需要完成，要跟蔚來、跟小鵬進(jìn)行對(duì)比。”

當(dāng)然，長(zhǎng)期來看，新能源智能汽車市場(chǎng)估值泡沫終究會(huì)破滅。蔡洪平認(rèn)為，造車新勢(shì)力估值基礎(chǔ)，未來仍將回到銷售和稅后利潤(rùn)，回到PE估值，資本一定會(huì)回到理性的階段。

編輯總結(jié)：

造車新勢(shì)力估值泡沫，究竟是好是壞？按照蔡洪平的觀點(diǎn)，市場(chǎng)泡沫以后，或許有95%的企業(yè)都難以存活，只有5%的企業(yè)能留下來。但是，沒有泡沫存在，就不可能通過資本市場(chǎng)孕育出新興產(chǎn)業(yè)。（文/汽車之家 李爭(zhēng)光）