我從工作以來(lái)最難忘的一天是清晰的記得是2013年1月2日周三，那天我在臺(tái)灣的墾丁，我在12月底剛得知自己搖上了北京的車(chē)牌，要知道我只用了18個(gè)月就搖上了(大家可以查查那個(gè)概率)，我也知道幾個(gè)月后我就有了人生第一輛車(chē)，那個(gè)時(shí)候我感覺(jué)幸運(yùn)似乎在來(lái)臨，但是無(wú)論如何也比不上那個(gè)夜晚，因?yàn)槟莻€(gè)周三，PVInsights，一個(gè)跟蹤太陽(yáng)能行業(yè)價(jià)格的網(wǎng)站，在報(bào)告太陽(yáng)能行業(yè)產(chǎn)品價(jià)格長(zhǎng)達(dá)1年的下跌之后，第一次看到太陽(yáng)能產(chǎn)品的價(jià)格出現(xiàn)了綠色的箭頭，也就是漲價(jià)了。作為一個(gè)看太陽(yáng)能行業(yè)覺(jué)得自己要失業(yè)的人來(lái)說(shuō)，我并不知道那具體代表什么，代表也許行業(yè)似乎已經(jīng)在告別谷底，那天我整夜沒(méi)睡，第一次期待看到第二天開(kāi)盤(pán)的場(chǎng)景，那是我職業(yè)生涯中最難忘的夜晚，沒(méi)有之一。第二天，所有的股票漲停了。

雖然我對(duì)于這個(gè)行業(yè)有著深深的愛(ài)，但是我在2011年開(kāi)始研究這個(gè)行業(yè)，那個(gè)時(shí)候行業(yè)還很火熱，而之后就是長(zhǎng)達(dá)一年半的慢慢長(zhǎng)夜，雖然后來(lái)又經(jīng)歷了2013年波瀾壯闊的反轉(zhuǎn)，但是接下來(lái)是長(zhǎng)達(dá)5年的慢慢下跌，當(dāng)然這五年不是沒(méi)有抵抗，其中也不乏反彈，但每次都是下一次下跌的開(kāi)始。

我在去年行業(yè)再一次反彈時(shí)候曾經(jīng)和一堆同行一起調(diào)研，當(dāng)時(shí)聊到這個(gè)行業(yè)，一個(gè)同行說(shuō)，太陽(yáng)能是一個(gè)永遠(yuǎn)可以逢高做空的行業(yè)，因?yàn)檫@個(gè)行業(yè)沒(méi)有希望。那個(gè)時(shí)候，我雖然一直在思考這個(gè)行業(yè)到底上漲驅(qū)動(dòng)力在哪里，試圖去解釋?zhuān)侨ツ晡乙灿X(jué)得那次反彈是站不住腳的，因?yàn)檠a(bǔ)貼的危機(jī)仍然還在。

但是，這一次，行業(yè)絕對(duì)不是一個(gè)簡(jiǎn)單的反彈!

極度的悲觀來(lái)自于補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)帶來(lái)的高不確定性

回到太陽(yáng)能行業(yè)的歷史，我記得我2013年看這個(gè)行業(yè)，我試圖找到行業(yè)的同步指標(biāo)，我發(fā)現(xiàn)這個(gè)行業(yè)和油價(jià)、和天氣等等都沒(méi)啥關(guān)系，真正關(guān)聯(lián)最大的卻是全球經(jīng)濟(jì)，我覺(jué)得也可能是個(gè)巧合，但是實(shí)際上我覺(jué)得不無(wú)道理，對(duì)于這個(gè)行業(yè)來(lái)說(shuō)，在相對(duì)于傳統(tǒng)化石能源的高成本下，在今年以前的漫長(zhǎng)的時(shí)間內(nèi)，都是依靠政府的支持才能成長(zhǎng)的。

太陽(yáng)能行業(yè)經(jīng)歷了大概兩次大的上行周期，第一次大概是在2009-2011年，那個(gè)時(shí)候，是歐洲的兩個(gè)大國(guó)意大利和德國(guó)因?yàn)榄h(huán)保的壓力開(kāi)始補(bǔ)貼太陽(yáng)能，而2011年福島核電爆炸讓所有人都覺(jué)得這個(gè)行業(yè)天空才是極限，而當(dāng)時(shí)最上游的原材料多晶硅上漲到了100美金，真正的洛陽(yáng)紙貴，據(jù)說(shuō)一個(gè)對(duì)沖基金派了一個(gè)分析師去歐洲碼頭數(shù)組件，以便了解真實(shí)的需求。

第二次是2013年，那次是因?yàn)橹袊?guó)市場(chǎng)為了中國(guó)企業(yè)過(guò)剩一倍的產(chǎn)能而開(kāi)始大力的鼓勵(lì)太陽(yáng)能，在一系列的政策之后，中國(guó)政府從一個(gè)小市場(chǎng)徹底爆發(fā)了，而這個(gè)爆發(fā)也徹底帶來(lái)了行業(yè)第二個(gè)牛市，那一年太陽(yáng)能行業(yè)特別是美國(guó)上市企業(yè)，出現(xiàn)了Jinko和Daqo這兩個(gè)接近10倍股，讓人感慨上行周期的魔力。

但這兩次的大幅的景氣都是補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)的，一次是歐洲的補(bǔ)貼，一次是中國(guó)的補(bǔ)貼，帶來(lái)了需求的景氣，而這也是后面一切不可確定性的根源。

我在2016-2017年時(shí)候曾經(jīng)深深思考過(guò)這個(gè)行業(yè)的未來(lái)，那個(gè)時(shí)候曾經(jīng)的10倍股美國(guó)的晶科能源(不討論A股，因?yàn)楣乐禑o(wú)效)已經(jīng)跌回到了幾乎和2012年差不多的位置，PB不到0.5倍，PE更是只有2-3倍，那個(gè)時(shí)候我在想這個(gè)行業(yè)是不是可以看看，幸虧我沒(méi)有看，因?yàn)橹笫歉偷?.4倍、0.3倍。

為什么如此，其實(shí)因?yàn)檠a(bǔ)貼不可持續(xù)。為什么PB和PE可以這么低呢，其實(shí)說(shuō)明那年企業(yè)的盈利是不錯(cuò)的，但投資人極度不看好盈利的持續(xù)性。的確2016-2017年并不是太陽(yáng)能行業(yè)災(zāi)難的一年，相反因?yàn)橹袊?guó)國(guó)內(nèi)政策仍然鼓勵(lì)，2016年太陽(yáng)能?chē)?guó)內(nèi)裝機(jī)是35GW，增長(zhǎng)了超過(guò)100%，2017年達(dá)到了50GW，增長(zhǎng)了接近50%，在這樣好的需求帶動(dòng)下，企業(yè)盈利自然是增長(zhǎng)的，但是市場(chǎng)是很聰明的，在這么高裝機(jī)的情況下意味著補(bǔ)貼的金額也是驚人而且不可持續(xù)的，而2018年上半年裝機(jī)繼續(xù)增長(zhǎng)，據(jù)說(shuō)整個(gè)新能源補(bǔ)貼資金的缺口超過(guò)1000億，國(guó)家已經(jīng)沒(méi)有能力再補(bǔ)貼了。

所以雖然仍然有很好的盈利，雖然仍然有景氣的行業(yè)，但是去補(bǔ)貼已經(jīng)不可避免，于是我們看到了有2018年531政策(發(fā)布在5月31日)，國(guó)家?guī)缀蹩梢哉f(shuō)徹底砍掉了太陽(yáng)能行業(yè)的補(bǔ)貼，因此需求在一瞬間歸于0，也造成了產(chǎn)品價(jià)格的大幅度下跌和所有企業(yè)2018年下半年的盈利和股價(jià)的大幅下跌。

看到這，如果你在2016-2017年細(xì)細(xì)思考，雖然市場(chǎng)極度悲觀，但是非常聰明，因?yàn)槭袌?chǎng)看到了這個(gè)行業(yè)不可持續(xù)的補(bǔ)貼，以及因?yàn)椴豢沙掷m(xù)造成的高盈利的不可持續(xù)，而因此，這也是為什么我說(shuō)行業(yè)不同的原因。

這次不再是補(bǔ)貼驅(qū)動(dòng)，這是最大的不同

我記得我入行時(shí)候就在講平價(jià)上網(wǎng)的故事，所謂平價(jià)上網(wǎng)就是新能源發(fā)電不再需求補(bǔ)貼就可以和傳統(tǒng)能源競(jìng)爭(zhēng)，這在2011年看還是遙遠(yuǎn)的故事，因?yàn)槟莻€(gè)時(shí)候光伏發(fā)電的成本還是火電的至少兩倍以上，就算價(jià)格下跌，我也不確定要多少年才能看到平價(jià)上網(wǎng)的一天，但是因?yàn)槿ツ曛袊?guó)的531政策，整個(gè)行業(yè)的價(jià)格下跌了30%之后，這一天提前到來(lái)了

當(dāng)一個(gè)行業(yè)不再需要補(bǔ)貼的時(shí)候，也就是2016-2017年那樣的懸在頭上的達(dá)摩之劍沒(méi)有了，整個(gè)行業(yè)的真實(shí)需求不再受到人為干擾，大家知道人為的干擾會(huì)帶來(lái)極大的波動(dòng)，而現(xiàn)在如果完全處于大家成本的考量和自發(fā)需求，這個(gè)增長(zhǎng)要穩(wěn)定的多，很多年前，人們覺(jué)得平價(jià)上網(wǎng)就是需求爆發(fā)，其實(shí)不是，平價(jià)上網(wǎng)的意義在于需求增長(zhǎng)更加線(xiàn)性和可預(yù)測(cè)，而這也讓行業(yè)變成類(lèi)似家電、汽車(chē)這樣的成熟行業(yè)，而因?yàn)樘?yáng)能在整個(gè)能源占比仍然非常低，才不到2%，其未來(lái)的空間仍然非常大。

價(jià)格一直下跌是否意味著行業(yè)沒(méi)有機(jī)會(huì)

很多人會(huì)說(shuō)這個(gè)行業(yè)最重要的動(dòng)力是下游價(jià)格的下降從而讓其可以和傳統(tǒng)化石能源競(jìng)爭(zhēng)，那么問(wèn)題很簡(jiǎn)單，價(jià)格必須要持續(xù)的下降，那么一個(gè)持續(xù)下降的行業(yè)是否就沒(méi)有機(jī)會(huì)呢?

其實(shí)我覺(jué)得這個(gè)問(wèn)題很簡(jiǎn)單，我們可以看看2013年，晶科能源主要是做太陽(yáng)能組件的，實(shí)際上在2013年組件價(jià)格上漲大概也就是不到10%，但是股價(jià)仍然上漲了10倍，其實(shí)最簡(jiǎn)單的邏輯就是企業(yè)的盈利不光是看價(jià)格還要看成本，當(dāng)價(jià)格下降超過(guò)成本下降的時(shí)候利潤(rùn)率就會(huì)惡化，反之則會(huì)改善，因此對(duì)于太陽(yáng)能行業(yè)來(lái)說(shuō)每年仍然有成本下降的空間，這也是驅(qū)動(dòng)行業(yè)向傳統(tǒng)能源靠攏的關(guān)鍵，而與此同時(shí)，價(jià)格下降取決于供需，如果需求強(qiáng)勁，或者現(xiàn)在的價(jià)格已經(jīng)能夠讓下游的光伏電站安裝商取得不錯(cuò)的盈利，那么價(jià)格就可能不會(huì)下降多少，甚至?xí)猩仙?，那么企業(yè)的盈利實(shí)際是改善的，這就是2013年行業(yè)的邏輯。

光伏組件價(jià)格在2013年只是小幅度上漲,但晶科能源在2013年漲了10倍。

當(dāng)然對(duì)于任何周期性行業(yè)來(lái)說(shuō)，都不能脫離產(chǎn)能和供給，但是在經(jīng)歷了2012年行業(yè)的大幅下跌，全行業(yè)的虧損之后，這個(gè)行業(yè)的產(chǎn)能擴(kuò)張要比以前謹(jǐn)慎很多，雖然我這幾周也在聽(tīng)到已經(jīng)有人躍躍欲試，但是產(chǎn)能要出現(xiàn)2011-2012年那樣產(chǎn)能過(guò)剩一倍多，沒(méi)有企業(yè)能夠賺錢(qián)的悲劇已經(jīng)越來(lái)越難了。

總之，不去談?wù)摼唧w股票，但是現(xiàn)在海外美國(guó)上市的太陽(yáng)能股票仍然交易在凈資產(chǎn)以下，雖然行業(yè)還是一個(gè)逃不開(kāi)波動(dòng)的周期性行業(yè)，但是在現(xiàn)在我們可以斷定的是不會(huì)再有下一個(gè)531式的行業(yè)性的斷崖式下跌，而行業(yè)的未來(lái)也將穩(wěn)定很多，我覺(jué)得對(duì)于一些公司來(lái)說(shuō)他們值得至少和資產(chǎn)價(jià)值相匹配的價(jià)格，雖然行業(yè)的上行仍然充滿(mǎn)了曲折，但是對(duì)于一個(gè)滲透率不到5%，行業(yè)剛剛看到復(fù)蘇苗頭并且需求不再依靠補(bǔ)貼的時(shí)候，現(xiàn)在就已經(jīng)到頂了嗎?我覺(jué)得不需要這么悲觀，也許這和2013年一樣，只是另一個(gè)10倍的開(kāi)始吧。