本報(bào)告導(dǎo)讀：

林洋能源是國內(nèi)領(lǐng)軍的分布式光伏電站運(yùn)營商，隨著補(bǔ)貼資金拖欠情況邊際改善，旗下1.5GW電站將受益價(jià)值重估，維持“增持”評(píng)級(jí)。

投資要點(diǎn)：

維持“增持”評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)10.20元。上調(diào)2018-2020年EPS至0.55（+0.05）/0.69（+0.10）/0.81 元，上調(diào)原因電站開發(fā)和EPC 規(guī)模計(jì)劃增加，維持“增持”評(píng)級(jí)和目標(biāo)價(jià)10.20 元，對(duì)應(yīng)2018 年19 倍PE。

核心邏輯。林洋能源的電站業(yè)務(wù)將迎來價(jià)值重估。林洋能源的智能電表和分布式光伏電站運(yùn)營貢獻(xiàn)主要利潤來源。依托智能電表和分布式光伏電站貢獻(xiàn)穩(wěn)健的現(xiàn)金流，林洋可以持續(xù)拓展分布式光伏電站運(yùn)營規(guī)模，目前已達(dá)1.5GW。關(guān)鍵假設(shè)是補(bǔ)貼拖欠問題將邊際改善，補(bǔ)貼資金回籠速度在加速，有利于現(xiàn)金流的改善和后續(xù)運(yùn)營規(guī)模的拓展，存量電站價(jià)值重估。

與眾不同認(rèn)識(shí)。光伏電站運(yùn)營業(yè)務(wù)普遍受到補(bǔ)貼拖欠的困擾，在補(bǔ)貼拖欠的情況下，其發(fā)電受益往往僅能償還利息，雖然報(bào)表業(yè)績顯著，但實(shí)際現(xiàn)金流量較差（補(bǔ)貼記為應(yīng)收款），光伏電站運(yùn)營的相關(guān)公司估值都較低。但我們認(rèn)為，補(bǔ)貼拖欠問題將迎來邊際改善，主要原因是①三部委出臺(tái)光伏531 新政，控制光伏新增裝機(jī)規(guī)模、調(diào)降補(bǔ)貼，政策出臺(tái)的目的就是通過節(jié)流手段縮小補(bǔ)貼缺口，有利于存量電站的補(bǔ)貼發(fā)放；②能源局要求自備電廠上繳拖欠的補(bǔ)貼，通過開源手段縮小補(bǔ)貼缺口，如果能夠部分征收就是超出市場預(yù)期，也將改善補(bǔ)貼發(fā)放。針對(duì)控制光伏新增裝機(jī)帶來的市場對(duì)于林洋裝機(jī)規(guī)模后續(xù)擴(kuò)張的擔(dān)憂，我們認(rèn)為531 新政后會(huì)有較多企業(yè)出售建成的電站，林洋可以收購存量電站實(shí)現(xiàn)裝機(jī)規(guī)模的增加。

催化劑。第七批補(bǔ)貼資金到位、第八批補(bǔ)貼目錄申報(bào)開啟。

風(fēng)險(xiǎn)提示。融資利率大幅上浮，影響財(cái)務(wù)費(fèi)用。


□ .徐.云.飛./.王.浩./.龐.鈞.文　 .國.泰.君.安.證.券.股.份.有.限.公.司